Quand Bank Al-Maghrib préfère courir que contenir

Cette posture de « wait-and-see » soulève une question brutale : notre banque centrale est-elle encore le pilote de la stabilité ou n’est-elle plus que le témoin passif d’un basculement inflationniste déjà acté par les agents économiques ?

Car l’histoire récente de notre politique monétaire est marquée par une constante : la difficulté à anticiper les crises inflationnistes. Non pas à les gérer – Bank Al-Maghrib a montré sa capacité à réagir – mais à les devancer. Or, en matière d’inflation, la temporalité est décisive. Réagir tard, c’est souvent contribuer à ce que le phénomène s’installe.

La séquence inflationniste post-Covid aurait dû servir de tournant dans notre logiciel monétaire. Il n’en est rien. En effet, dès le second semestre 2021, les signaux inflationnistes étaient au rouge, ou du moins, à l’organe : remontée rapide du Brent, tensions sur les chaînes logistiques, hausse des prix importés. Pourtant, la réaction monétaire n’interviendra qu’en juin 2022, soit près de dix mois après les premiers signaux tangibles.

Entre-temps, l’inflation s’est confortablement installée, culminant à des niveaux proches de 10%. La banque centrale a ensuite resserré sa politique de manière progressive et ordonnée. Mais elle a corrigé, elle n’a pas anticipé.

Ce schéma se répète étrangement aujourd’hui, sauf que la situation n’a absolument rien à voir avec celle de 2022.
Le contexte actuel est bien plus préoccupant. Il ne s’agit plus seulement d’un choc de prix, mais d’un risque de perturbation physique de l’offre énergétique mondiale. Les menaces sur le détroit d’Ormuz, les tensions au Bab al-Mandab, ainsi que les attaques sur certaines infrastructures pétrolières, sont autant d’éléments susceptibles de transformer un choc inflationniste en crise potentiellement stagflationniste.

Et pourtant, la réponse de Bank-Al-Maghrib reste étonnamment inchangée dans sa logique : observer, attendre, ajuster « réunion par réunion », jamais anticiper.

Ce choix, strictement « data-dependent » (consistant à attendre que les données confirment la situation avant d’agir), pose un problème fondamental : il suppose que l’avenir est un prolongement linéaire du passé. Or, dans un schéma de rupture, tel que celui que nous vivons aujourd’hui, ce postulat devient fragile, voire risqué.

La justification principale du statu quo avancée par notre banque centrale repose sur un argument principal : l’inflation reste faible. Les projections officielles évoquent, en effet, une inflation autour de 0,8% en 2026. L’indice des prix à la consommation (IPC) confirme cette modération apparente.

Mais c’est précisément là que réside l’illusion.

L’IPC est une moyenne en trompe-l’œil qui ne capture qu’une fraction de la réalité économique. En agrégeant des prix qui flambent, d’autres qui stagnent et certains qui reculent, cet indice finit par lisser statistiquement des disparités brutales de prix. Il ignore l’inflation silencieuse qui fait bondir les prix de l’immobilier et des actifs financiers depuis des années. Cette inflation des actifs est profondément inégalitaire. Elle bénéficie aux détenteurs de capital et exclut les ménages dont le revenu ne dépend que du travail. Elle ne se voit pas dans les statistiques officielles de l’inflation, mais elle influe sur les prix et au moindre choc externe, elle réapparaît brutalement.

C’est la raison pour laquelle il y a un décalage manifeste entre les chiffres officiels et le ressenti des ménages. Ainsi, une inflation « faible » au sens de l’IPC peut coexister avec une inflation élevée dans les patrimoines et une inégalité dans la distribution de la variation des prix. Ce décalage crée une fausse perception de stabilité.

Cette divergence est alimentée par un autre facteur caractéristique de l’économie marocaine : la dynamique de la création monétaire. Avec un ratio masse monétaire/production nationale autour de 120-125%, notre économie se caractérise par une importante liquidité. Pour faire simple, si l’économie produit 100 dirhams, cela signifie que 120 à 125 dirhams circulent sous forme de liquidité et qu’il y a donc plus d’argent que de richesse réelle. Cet excès peut se traduire, tôt ou tard, par une hausse des prix.

Tant que la vélocité de la monnaie reste faible (l’argent circule lentement dans l’économie), cette liquidité ne se traduit pas immédiatement par une inflation des biens de consommation. Elle se dirige vers les actifs : immobilier, bourse, produits financiers. C’est une inflation dormante.

Mais cette situation est intrinsèquement instable.

Car en cas de choc – comme celui que nous connaissons aujourd’hui –, cette liquidité peut se réorienter brutalement. Ce qui alimentait la hausse des actifs peut se transformer en demande de consommation, accélérant l’inflation de manière rapide et diffuse.

Dans ce type de crise, les gens ne dépensent pas davantage parce que leur pouvoir d’achat a augmenté, mais paradoxalement parce qu’ils ont peur. Peur que les prix continuent de monter. Alors ils achètent plus tôt, parfois plus que nécessaire, souvent en utilisant leurs économies (patrimoines). Et ce réflexe, individuel au départ, finit par faire monter les prix pour tout le monde. Autrement dit, l’inflation ne disparait pas, elle change juste de forme et de canal.

C’est exactement ce que nous avions vécu en 2022.

Le véritable risque n’est pas l’inflation actuelle, mais l’inflation future. Si le choc énergétique persiste, et il y a de fortes chances que ça soit le cas, les effets de second tour deviendront inévitables : hausse des coûts de production, transmission aux prix, ajustements salariaux, désencrage des anticipations. À ce stade, l’inflation cesse d’être importée. Elle devient endogène, car le terrain est déjà propice.

En termes plus simples, si la hausse des prix de l’énergie dure, ses effets vont progressivement se diffuser dans toute l’économie : les entreprises verront leurs coûts augmenter, elles répercuteront ces hausses sur les prix, et les salariés demanderont des augmentations pour compenser. À partir de là, l’inflation ne vient plus seulement de l’extérieur : elle s’installe à l’intérieur de l’économie et devient beaucoup plus difficile à maîtriser.

En l’absence d’indicateurs en temps réel, contrairement à de nombreuses économies avancées, les analystes sont contraints de se tourner vers des sources alternatives – en particulier les données numériques à haute fréquence – pour capter des dynamiques que nos statistiques traditionnelles ne saisissent qu’au prix d’un retard préjudiciable à la prise de décision.

Ainsi, l’analyse croisée des agrégats monétaires et des signaux numériques à haute fréquence – notamment l’explosion verticale des volumes de recherche Google pour les termes « Prix gasoil Maroc », « Prix huile » et « USD/MAD » culminant lors de la crise du 16 mars 2026 – révèle une divergence manifeste entre la posture de Bank Al-Maghrib et la mutation de la psychologie économique.

Alors que le ratio M3/PIB de 120-125% constitue un réservoir de liquidités prêt à se déverser sur l’économie réelle, ces indicateurs de recherche en temps réel, couplés aux ajustements tarifaires immédiats captés par les plateformes de distribution, attestent d’un désencrage des anticipations des agents. Cette transition d’une inflation subie (imposée par les prix mondiaux) vers une inflation endogène (provoquée par la peur des consommateurs) se manifeste concrètement : au lieu de garder leur argent, les agents préféreraient acheter des stocks de marchandises ou des devises étrangères. Cela suggère que le maintien du statu quo monétaire à 2,25% risque de transformer une surliquidité dormante en un moteur endogène de hausse des prix, rendant toute réaction corrective ultérieure structurellement plus coûteuse.

C’est précisément ce moment que la politique monétaire doit éviter. En attendant que les données valident le diagnostic – conformément à une approche « data-driven » –, la banque centrale s’expose au risque de courir derrière l’inflation plutôt que de la contenir.

Un scénario hélas similaire à celui de 2022.

Il serait, toutefois, injuste de qualifier la décision actuelle de Bank Al-Maghrib d’irrationnelle. Elle repose sur des éléments réels : inflation sous-jacente faible, croissance « robuste », incertitude sur la durée du choc. Mais elle révèle une préférence structurelle pour la prudence ex post plutôt que pour l’anticipation ex ante.

Cette préférence peut se comprendre dans un contexte de soutien à la croissance. Mais elle devient totalement incompréhensible lorsque les risques inflationnistes sont asymétriques – c’est-à-dire lorsque le coût d’une réaction tardive est supérieur au coût d’une action préventive.

Le véritable enjeu n’est pas le niveau actuel de l’inflation, mais son niveau futur et donc les conditions de son accélération. Et sur ce point, les signaux convergent : choc énergétique majeur, surliquidité persistante, inflation patrimoniale latente et comportements révélateurs, comme la ruée vers les stations d’essence observée la nuit du 16 mars 2026.

Dans ce contexte, l’illusion d’une inflation maîtrisée peut coûter cher. Car en matière monétaire, on ne se bat pas contre l’inflation, mais contre ses anticipations. Une fois qu’elles sont installées, l’inflation devient autoentretenue. Dans ce schéma, le temps n’est plus neutre, il devient l’ennemi silencieux des banquiers centraux et le moteur le plus puissant de l’inflation. Celle-ci ne vient plus seulement des faits, mais des perceptions. Et lorsque chacun est convaincu que les prix vont monter, ils finissent par monter.

Et tout retard se paiera au prix élevé.

Avant minuit